文:權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj研究員 錢芬芳

編：許輝

物聯(lián)網(wǎng)將傳感器、設(shè)備、網(wǎng)絡(luò)和云計(jì)算等技術(shù)融合，隨時(shí)隨地的連接性，強(qiáng)大的邊緣計(jì)算和AI學(xué)習(xí)，實(shí)現(xiàn)了萬(wàn)物互聯(lián)，這也給一眾企業(yè)只要涉及到傳感器，都希望把企業(yè)冠之物聯(lián)屬性。物聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域整合將繼續(xù)，預(yù)計(jì)5G物聯(lián)網(wǎng)將在2023/24年實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，市場(chǎng)將看到商用5G連接模塊的推出。

5月17日更新了招股書并回復(fù)了第二輪問詢的佳源科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱：佳源科技）擬在創(chuàng)業(yè)板上市，保薦機(jī)構(gòu)為海通證券。本次擬發(fā)行新股不超過4938.67萬(wàn)股，占本次公開發(fā)行后總股本的比例不低于25.00%。擬投入募集資金9.11億元，用于智能電力物聯(lián)終端產(chǎn)品研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、物聯(lián)通信模組研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目、基于UHFRFID的智慧物聯(lián)系統(tǒng)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金（1.8億元）。

佳源科技股權(quán)幾度零元轉(zhuǎn)讓，實(shí)控人多年主要客戶國(guó)網(wǎng)履歷；營(yíng)收凈利潤(rùn)增幅下滑，毛利率高于同行均值，變動(dòng)趨勢(shì)異于同行；創(chuàng)業(yè)板定位被問詢，客戶集中于國(guó)網(wǎng)，直接原材料占比高；勞務(wù)派遣連續(xù)超標(biāo)，產(chǎn)能按工時(shí)計(jì)算，應(yīng)收賬款高企。

股權(quán)幾度零元轉(zhuǎn)讓，實(shí)控人多年主要客戶國(guó)網(wǎng)履歷

2014年5月20日，張恒林、郭偉、王定華約定共同出資5,008萬(wàn)元設(shè)立佳源有限，其中張恒林出資3,000萬(wàn)元、郭偉出資1,004萬(wàn)元、王定華出資1,004萬(wàn)元，均以貨幣出資。創(chuàng)立之初，控股股東及實(shí)際控制人為張恒林夫婦，未實(shí)繳出資。2018年6月，張恒林夫婦將其大部分持有的股權(quán)以0元對(duì)價(jià)轉(zhuǎn)讓給周云鋒等人，實(shí)際控制人變更為周云鋒。周云鋒實(shí)繳出資來源除自有資金外，還有對(duì)外借款、通過質(zhì)押億嘉和股票融入資金等。2020年9月，佳源有限整體變更為佳源科技。

2020年7月，宗新志因存在資金缺口無法及時(shí)足額繳納全部認(rèn)繳出資，根據(jù)其入股公司時(shí)與相關(guān)股東簽署的增資協(xié)議，宗新志未實(shí)繳出資部分股權(quán)應(yīng)予以注銷或轉(zhuǎn)讓給股東會(huì)確定的受讓方。為此，2020年7月29日，佳源有限同意周云鋒為股東會(huì)確定的受讓方，以零對(duì)價(jià)受讓宗新志持有的佳源有限1,440.00萬(wàn)元出資額（未實(shí)繳）。同日，周云鋒與宗新志相應(yīng)簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。宗新志擁有加拿大永久居留權(quán)。

截至招股說明書簽署日，周云鋒直接持有公司5,710萬(wàn)股股份，占公司股份總數(shù)的38.54%；同時(shí)，周云鋒為佳源創(chuàng)投和佳源三期創(chuàng)投的執(zhí)行事務(wù)合伙人，通過佳源創(chuàng)投和佳源三期創(chuàng)投間接控制公司2,800萬(wàn)股股份，占公司股份總數(shù)的18.90%，因此，周云鋒合計(jì)控制公司8,510萬(wàn)股股份，占公司股份總數(shù)的57.44%，為公司控股股東和實(shí)際控制人。

截至招股說明書簽署日，佳源創(chuàng)投直接持有公司17.55%的股份，為公司員工持股平臺(tái)，佳源創(chuàng)投實(shí)際控制人為周云鋒；宗新志直接持有公司股份總額的10.53%；范永春直接持有公司股份總額的6.48%；徐鋒直接持有公司股份總額的5.67%，通過佳源創(chuàng)投間接持有公司股份總額的1.62%，直接及間接合計(jì)持有公司股份總額的7.29%。

值得注意的是，公司的創(chuàng)始股東張恒林直接持有公司1.35%股份，通過佳源創(chuàng)投持有公司1.69%股份，合計(jì)持有公司3.04%股份。其他兩名創(chuàng)始股東并未再出現(xiàn)。張恒林曾任佳源有限總經(jīng)理，于2020年9月卸任。2021年4月，公司因資金周轉(zhuǎn)需要向張恒林借入資金129.00萬(wàn)元，2021年5月，公司歸還前述借款。

此外，國(guó)源網(wǎng)佳成立于2020年11月，當(dāng)年12月即入股公司；公開資料顯示，國(guó)源網(wǎng)佳的營(yíng)業(yè)期限至2025年11月。國(guó)源網(wǎng)佳為有限合伙企業(yè)，其有限合伙人國(guó)網(wǎng)英大產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱國(guó)網(wǎng)英大）的股東包含公司主要客戶國(guó)家電網(wǎng)。公司與國(guó)網(wǎng)英大共同投資設(shè)立網(wǎng)芯基金、智芯研創(chuàng)。

公司的實(shí)控人有著多年國(guó)網(wǎng)的從業(yè)經(jīng)歷，2002年8月至2013年10月，歷任江蘇省電力公司職員至物資公司總經(jīng)理助理等職；2013年11月至2015年4月，任江蘇省新能源研究培訓(xùn)中心籌建辦副主任。

營(yíng)收凈利潤(rùn)增幅下滑，毛利率高于同行均值，變動(dòng)趨勢(shì)異于同行

佳源科技主要從事智能融合終端（TTU）、低壓分路監(jiān)測(cè)單元（LTU）等智能電力物聯(lián)終端的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，并提供智能配電站房、遠(yuǎn)程智能巡視等數(shù)字化解決方案，主要客戶為國(guó)家電網(wǎng)及其下屬電力公司，電網(wǎng)公司硬件配套設(shè)備更新?lián)Q代、電力物聯(lián)網(wǎng)運(yùn)維產(chǎn)品升級(jí)迭代存在一定的輪動(dòng)周期，國(guó)家電網(wǎng)及其下屬電力公司的訂單需求可能存在市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

2020年-2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.478億元、5.275億元及5.806億元，2021年和2022年?duì)I收增幅分別為53.02%和10.07%；各期凈利潤(rùn)分別為2690.20萬(wàn)元、8928.93萬(wàn)元和9177.19萬(wàn)元，2021年和2022年凈利潤(rùn)增幅分別為231.91%和2.78%。

報(bào)告期內(nèi)，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入構(gòu)成呈現(xiàn)以智能電力物聯(lián)終端及智能電力數(shù)字化解決方案為主的特征，電力物聯(lián)網(wǎng)服務(wù)占比逐年下降。

報(bào)告期內(nèi)，智能電力物聯(lián)終端是指主要應(yīng)用于邊端側(cè)，實(shí)現(xiàn)電氣量、環(huán)境量、狀態(tài)量、視頻圖像等數(shù)據(jù)采集、邊緣計(jì)算并通過網(wǎng)絡(luò)層傳輸數(shù)據(jù)的設(shè)備，主要包括邊緣AI物聯(lián)網(wǎng)關(guān)、智能融合終端（TTU）和低壓分路監(jiān)測(cè)單元（LTU）等。持續(xù)構(gòu)成公司主要收入來源的核心設(shè)備類產(chǎn)品為智能融合終端（TTU）及TTU配電感知模組，TTU及TTU配電感知模組。

報(bào)告期內(nèi)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為36.28%、43.35%和47.27%，公司毛利率一路上漲；可比同行毛利率均值分別為37.38%、35.71%和35.01%，處于持續(xù)下滑趨勢(shì)。

根據(jù)注冊(cè)資本來看，我國(guó)電力物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)梯隊(duì)可分為兩大梯隊(duì)，第一梯隊(duì)包括注冊(cè)資本在20億元以上的公司，如國(guó)電南瑞、國(guó)網(wǎng)信通（600131.SH）山東電工電氣集團(tuán)有限公司、平高集團(tuán)有限公司、許繼電氣（000400.SZ）、北京智芯微,該等企業(yè)多為國(guó)家電網(wǎng)或中國(guó)電氣裝備下屬大型公司。第二梯隊(duì)包括注冊(cè)資本在20億元以下的民營(yíng)企業(yè)，包括威勝信息、科陸電子、金智科技、林洋能源、科大智能及佳源科技等。

創(chuàng)業(yè)板定位被問詢，客戶集中于國(guó)網(wǎng)，直接原材料占比高

申報(bào)材料顯示，佳源科技的核心技術(shù)分為物聯(lián)通信類、AI算法類等五個(gè)類別，并進(jìn)一步細(xì)分為HPLC通信優(yōu)化技術(shù)等。公司的產(chǎn)品主要包括感知層的各類終端產(chǎn)品、網(wǎng)絡(luò)層的終端通信模塊及應(yīng)用層的采集監(jiān)控系統(tǒng)，具體而言為智能電力物聯(lián)終端、智能電力數(shù)字化解決方案及電力物聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。

證監(jiān)會(huì)要求公司，以簡(jiǎn)明通俗語(yǔ)言說明各核心技術(shù)形成過程、應(yīng)用的主要產(chǎn)品或服務(wù)、實(shí)現(xiàn)的具體功能；按行業(yè)內(nèi)通用技術(shù)、公司獨(dú)有技術(shù)分類列示各核心技術(shù)相關(guān)情況，并說明公司核心技術(shù)的獨(dú)特性和創(chuàng)新性。以簡(jiǎn)明、平實(shí)語(yǔ)言說明感知層、網(wǎng)絡(luò)層、平臺(tái)層、應(yīng)用層等術(shù)語(yǔ)的含義；各業(yè)務(wù)板塊下各類產(chǎn)品、服務(wù)的主要類別、發(fā)揮的主要功能、技術(shù)演變與迭代情況與行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)是否匹配。

基于我國(guó)輸配電企業(yè)高度集中的市場(chǎng)格局，佳源科技的主要客戶為國(guó)家電網(wǎng)及其下屬公司，客戶集中度較高。報(bào)告期各期，公司對(duì)國(guó)家電網(wǎng)（按同一控制口徑）的銷售收入合計(jì)占公司營(yíng)業(yè)收入的比例為75.31%、63.35%和79.44%；其中，主要為國(guó)家電網(wǎng)下屬的國(guó)網(wǎng)江蘇和國(guó)電南瑞，對(duì)國(guó)網(wǎng)江蘇的銷售收入合計(jì)占公司營(yíng)業(yè)收入的比例為38.22%、24.09%和16.07%。此外，公司與電力設(shè)備龍頭中國(guó)電氣裝備以及江蘇蘇電的交易規(guī)模也較大。

報(bào)告期內(nèi)，公司智能融合終端（TTU）產(chǎn)品為符合國(guó)家電網(wǎng)及其下屬公司的技術(shù)要求，主要采用智芯版的PCBA主控板，上述PCBA主控板均向北京智芯微（國(guó)家電網(wǎng)下屬子公司）采購(gòu)，導(dǎo)致公司對(duì)其存在一定的依賴。報(bào)告期各期，公司對(duì)北京智芯微的采購(gòu)金額占采購(gòu)總額比重分別為26.20%、25.43%和4.87%，2022年受項(xiàng)目交付安排影響，當(dāng)期采購(gòu)占比暫時(shí)性下降。

報(bào)告期各期，佳源科技主營(yíng)業(yè)務(wù)成本中直接材料占比分別為72.26%、83.53%和78.46%；外采服務(wù)占比分別為17.89%、9.02%和13.72%。公司向前五大供應(yīng)商的采購(gòu)占比分別為55.65%、53.33%和25.86%，最近一年占比下降較快。

2022年，佳源科技第一大供應(yīng)商為清暢電力，系新增供應(yīng)商。公司向清暢電力采購(gòu)環(huán)網(wǎng)箱、DTU等，采購(gòu)金額為2,262.26萬(wàn)元，占采購(gòu)金額的比重為7.65%；江蘇慧巢成立于2020年8月，資產(chǎn)規(guī)模約300萬(wàn)元。2022年度，江蘇慧巢為公司第九大供應(yīng)商，采購(gòu)金額827.38萬(wàn)元。

勞務(wù)派遣連續(xù)超標(biāo)，產(chǎn)能按工時(shí)計(jì)算，應(yīng)收賬款高企

報(bào)告期內(nèi)，佳源科技與上海傳浦、江蘇眾大簽訂《勞務(wù)派遣合同》，上海傳浦、江蘇眾大為公司提供勞務(wù)派遣服務(wù)，勞務(wù)派遣人員主要為操作工及其他臨時(shí)性、輔助性或替代性崗位的勞務(wù)人員。公司在報(bào)告期內(nèi)曾存在勞務(wù)派遣員工數(shù)量超過其用工總量的10%的情形，2020年、2021年度主要系勞動(dòng)力短缺、自主招工困難，公司增加了勞務(wù)派遣用工數(shù)量。2020年公司勞務(wù)派遣用工一度占據(jù)了兩成，十個(gè)員工有兩個(gè)為勞務(wù)派遣。

有趣的是，佳源科技稱對(duì)公司產(chǎn)能影響較大的是 生產(chǎn)和檢測(cè)設(shè)備數(shù)量、生產(chǎn)和檢測(cè)人員數(shù)量及工作效率，以設(shè)備臺(tái)數(shù)為產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)無法真實(shí)反映報(bào)告期內(nèi)公司的生產(chǎn)能力，因此公司按生產(chǎn)人員工時(shí)測(cè)算產(chǎn)能以反映報(bào)告期內(nèi)的產(chǎn)能利用率情況。報(bào)告期內(nèi)，公司產(chǎn)能具有一定彈性，能夠根據(jù)訂單情況靈活地安排人工、原 材料采購(gòu)等完成生產(chǎn)任務(wù)?；蛟S如此一來，我們可以理解，佳源科技的產(chǎn)能只取決于客戶的交貨期和公司勞務(wù)派遣的用工數(shù)。

報(bào)告期各期末，佳源科技的應(yīng)收賬款賬面余額分別為6,968.92萬(wàn)元、1.809億元和2.759億元，金額較大。原因主要包括：公司營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)，應(yīng)收賬款規(guī)模隨之?dāng)U大；公司也會(huì)給予長(zhǎng)期合作、信譽(yù)良好且在行業(yè)內(nèi)有影響力的客戶一定信用期；2022年度，受業(yè)務(wù)承接時(shí)間和客戶對(duì)于項(xiàng)目進(jìn)度要求的影響，公司收入主要集中在下半年度確認(rèn)且當(dāng)年度客戶回款進(jìn)度有所延遲。報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款余額前五名合計(jì)占全部應(yīng)收賬款余額的比例分別為79.91%、70.22%及58.02%，上述客戶主要為國(guó)家電網(wǎng)及下屬公司或電力行業(yè)知名企業(yè)。

智能電力物聯(lián)終端產(chǎn)品研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目建設(shè)完成后，可實(shí)現(xiàn)年產(chǎn)各類智能電力物聯(lián)終端產(chǎn)品超100萬(wàn)套的生產(chǎn)能力，具體包括智能融合終端、低壓分路監(jiān)測(cè)單元、智能物聯(lián)開關(guān)、工業(yè)網(wǎng)關(guān)、分布式光伏并網(wǎng)開關(guān)、智能電表。本項(xiàng)目總投資3.455億元，其中建設(shè)投資2.908億元，鋪底流動(dòng)資金5,467.4萬(wàn)元。

物聯(lián)通信模組研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目總投資1.159億元，其中建設(shè)投資1.077億元，鋪底流動(dòng)資金812.41萬(wàn)元?；赨HFRFID的智慧物聯(lián)系統(tǒng)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目總投資1.199億元，其中建設(shè)投資1.021億元，鋪底流動(dòng)資金1,775.19萬(wàn)元。

報(bào)告期內(nèi)，公司投資活動(dòng)現(xiàn)金流出主要為購(gòu)買結(jié)構(gòu)性存款、理財(cái)產(chǎn)品及購(gòu)買土地使用權(quán)而支付的現(xiàn)金；投資活動(dòng)現(xiàn)金流入主要系收回結(jié)構(gòu)性存款、理財(cái)產(chǎn)品。報(bào)告期內(nèi)，公司其他收益分別為619.88萬(wàn)元、992.57萬(wàn)元和443.71萬(wàn)元，主要系公司從政府部門取得的補(bǔ)助款。

報(bào)告期各期末，公司貨幣資金余額分別為2.575億元、2.981億元及3.261億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為63.80%、49.48%及45.68%。公司貨幣資金主要為銀行存款，其他貨幣資金主要為開具保函和銀行承兌匯票而產(chǎn)生的保證金。值得注意的是，2020年和2021年，公司的現(xiàn)金分紅金額分別為1200萬(wàn)元和1481.60萬(wàn)元。擬使用1.8億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目。

佳源科技還存在的商標(biāo)訴訟問題，據(jù)（2019）京行終8995號(hào)國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局二審行政判決書顯示，2019年12月終審裁決中，法院駁回了佳源科技的上訴，法院確認(rèn)了訴爭(zhēng)商標(biāo)違反了2013年商標(biāo)法第三十條的規(guī)定，與各引證商標(biāo)已構(gòu)成使用在同一種或類似服務(wù)上的近似商標(biāo)。截至本案審理時(shí)引證商標(biāo)一仍為有效商標(biāo)，仍構(gòu)成訴爭(zhēng)商標(biāo)獲準(zhǔn)注冊(cè)的障礙。