即使在目前疫情尚未過去的情況下，消費(fèi)者仍對(duì)耐克的產(chǎn)品有強(qiáng)勁的需求。

我們認(rèn)為，未來每股收益的大部分增長不會(huì)來自銷售收入的增長。相反，我們相信耐克的數(shù)字化轉(zhuǎn)型極有可能提高其未來收益。

如果耐克能夠?qū)崿F(xiàn)全面的數(shù)字化轉(zhuǎn)型，并消除中間渠道、直接面向消費(fèi)者銷售，它的利潤率將大幅提高。

Nike（股票代碼：NKE）這只股票很有意思，乍一看，它似乎被嚴(yán)重高估。但是考慮到耐克公司目前依然增長很快，需要對(duì)其進(jìn)行重新評(píng)估。本文中我們主要研究了耐克的增長是否在股價(jià)中得到了充分反映；如果還沒有，是否存在潛在投資機(jī)會(huì)。

從短期業(yè)績來看，耐克在2021年第一財(cái)季（截至2020年8月）表現(xiàn)不錯(cuò)，總體營收為106億美元，與去年同期持平。從表面上看，耐克受益于疫情期間銷售額的激增，其收入較2020年第四季度大幅提升。許多分析師猜測，銷售額飆升可能部分歸因于人們在疫情期間將閑置資金用于購買耐克的運(yùn)動(dòng)鞋等產(chǎn)品。

疫情爆發(fā)之后，隨著全球絕大多數(shù)娛樂機(jī)構(gòu)關(guān)閉，一些非必需品公司從消費(fèi)者的部分支出中獲得了增長。目前，在美國，政府正在討論下一輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃。如果美國政府出臺(tái)了另一個(gè)直接刺激消費(fèi)的政策，可能會(huì)對(duì)耐克公司有利，因?yàn)楫?dāng)前其他可自由支配的消費(fèi)選擇太少，旅游、餐館、電影現(xiàn)場娛樂等仍然沒有對(duì)公眾全面開放。這意味著，即使在目前疫情尚未結(jié)束的情況下，消費(fèi)者對(duì)耐克公司的產(chǎn)品仍有需求。

耐克的收入主要來自兩個(gè)渠道，批發(fā)銷售和直接面向消費(fèi)者的銷售。耐克本季度的直接銷售額為37億美元，比去年同期增長13%。盡管耐克所有門店在2021年第一季度都已開業(yè)，但數(shù)字化銷售繼續(xù)表現(xiàn)出色，較去年同期增長83%。在數(shù)字化轉(zhuǎn)型和客戶關(guān)系管理方面，耐克一直是先驅(qū)。

耐克公司總裁兼首席執(zhí)行官John Donahoe表示：

在這個(gè)充滿活力的環(huán)境下，沒有人能與我們發(fā)布創(chuàng)新產(chǎn)品的速度以及我們品牌與消費(fèi)者的緊密聯(lián)系相匹敵。這些優(yōu)勢，加上我們的數(shù)字加速，正在釋放耐克的長期市場潛力。?

耐克公司執(zhí)行副總裁兼首席財(cái)務(wù)官馬特·弗蘭德說表示：

“基于品牌勢頭和數(shù)字增長的加速，以及我們對(duì)市場供求正?；牟恍戈P(guān)注，耐克正在更快地復(fù)蘇。我們將繼續(xù)推動(dòng)以消費(fèi)者主導(dǎo)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型，促進(jìn)耐克的長期增長和盈利。

來源：耐克公司2021財(cái)年第一季度業(yè)績報(bào)告

耐克在疫情期間表現(xiàn)良好，但許多人認(rèn)為該股估值過高。截止2020年6月)，耐克的全年收入下降了2%，每股收益縮水了36%。2020年每股收益為1.6美元，公司的市盈率為81倍。即使使用耐克2019年每股2.49美元的每股收益，我們也能得到52倍的高估值。這些估值通常只適用于高增長的科技股。耐克畢竟是一個(gè)相當(dāng)成熟的企業(yè)，收入年均復(fù)合年增長率為3.7%。

耐克是一家非常棒的企業(yè)，其息稅前利潤高于同行。由于其品牌實(shí)力和市場營銷能力，該公司擁有強(qiáng)大的護(hù)城河。然而，考慮到之前平均每年360億美元的銷售額和全球業(yè)務(wù)拓展能力，我們相信耐克未來每股收益的大部分增長不會(huì)來自一線渠道銷售的增長。相反，我們相信向數(shù)字化的轉(zhuǎn)變有可能提高耐克未來的收益。

從歷史上看，耐克近65-70%的銷售額是通過批發(fā)渠道銷售的。在美國，耐克最大的合作伙伴是Foot Locker。這兩家公司在合作銷售耐克的鞋類產(chǎn)品時(shí)，幾乎是一種共生關(guān)系。如果耐克能夠?qū)崿F(xiàn)全面的數(shù)字化轉(zhuǎn)型，并中間渠道，它的利潤率將大幅提高。耐克如果能夠直接向消費(fèi)者銷售，將不再需要提供折扣，也不再需要付給像Foot Locker這樣的批發(fā)商一筆利潤。

數(shù)字化轉(zhuǎn)型的價(jià)值估量

在這個(gè)估算中，我們已經(jīng)知道一些關(guān)鍵信息：

1、耐克5年平均稅前利潤為12%；

2、批發(fā)和直銷渠道的收入分成（70%、30%）；

3、Foot Locker 5年平均稅前利潤為10.7%。

我們需要對(duì)耐克的營業(yè)利潤從批發(fā)和直接面向客戶兩方面進(jìn)行細(xì)分。我們可以假設(shè)，“直接對(duì)消費(fèi)者銷售的息稅前利潤=耐克的平均息稅前利潤+Foot Locker的平均息稅前利潤。”雖然這個(gè)估算是一個(gè)粗略的計(jì)算，但就估算的完整性而言，它接近Lululemon（LULU）的息稅前利潤。Lululemon直接向客戶銷售服裝，這讓我們對(duì)這個(gè)假設(shè)有了信心。對(duì)于批發(fā)保證金，我們可以使用excel求解函數(shù)來操作，最終，我們計(jì)算出耐克的直接客戶息稅前利潤為22.7%，批發(fā)息稅前利潤為7.4%。

對(duì)于我們的估值估計(jì)，我們使用的是耐克2019年的收入，我們認(rèn)為這能夠更好地反映耐克在穩(wěn)定狀態(tài)下的業(yè)務(wù)發(fā)展情況。對(duì)于利息和稅收支出，我們只用了5年的平均值。我們設(shè)想，在未來，耐克將有75%的業(yè)務(wù)是直接面向客戶的，25%的業(yè)務(wù)是批發(fā)。計(jì)算結(jié)果顯示，每股收益為4.00美元。將每股收益與當(dāng)前股價(jià)129.70美元進(jìn)行比較，我們得到的市盈率是32倍。不貴也不便宜。但請(qǐng)注意，該模型的假設(shè)是基于2019年的銷量。

總結(jié)

當(dāng)疫情結(jié)束時(shí)，耐克的銷售可能會(huì)因?yàn)橼厔莼蛲顺龈偁幎黾痈?。在這個(gè)層面上，考慮到數(shù)字化轉(zhuǎn)型所涉及的執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為耐克的估值是合理的。

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